To The Moon

路透伦敦9月23日 - 多年来，美国10年期公债收益率达到5%一直被视为是全球金融市场开始动荡的临界点。如今，这一门槛似乎已不再像一个上限，而更像是一个中途点。本月收益率突破5%，是近几十年来少有的情况，这迫使投资者思考一个令人不安的问题：如果6%才是那个让他们夜不能寐的新数字，该怎么办？此次收益率突破5%的时间，尚不足以充分检验上述理论。但据BlueBay资产管理公司市场策略主管Mike Bell称，5%一直以来更像是一道心理关卡，而非一碰就会触发市场剧烈反应的警戒线。“人们总以为美债收益率存在一个‘魔术数字’，一旦触及该数字就会引发问题，（但）这其实是一个相对数值，而非绝对数值，”Bell解释道。关键在于美债收益率与其他主要投资指标的对比情况，尤其是与股票盈余收益率(益本比)的对比。Bell表示，这种关系目前正接近一个转折点，可能为股市抛售埋下伏笔。历史经验提供了一些参考。上一次美国10年期公债收益率突破5%，是在全球金融危机爆发前夕，当时MSCI明晟全球所有国家指数.MIWD00000PUS 的市值缩水了一半。而就在金融危机爆发不到十年之前，收益率一度飙升至近6.8%并导致互联网泡沫破灭时，该指数也曾遭遇过类似的暴跌。摩根大通的分析师表示，此次痛苦门槛可能再次高于5%的原因之一，是全球经济发生了“关键的结构性转变”，人工智能$(AI)$、医疗保健和服务业发挥着越来越重要的作用。无论借贷成本处于何种水平，这些行业中的许多企业都在持续投入并扩大规模。摩根大通援引其近期某次会议上部分主要投资者的观点称，这意味着“传统利率传导机制的约束作用已显著减弱”，而股市的“崩溃门槛”可能“明显更高，可能在5.5%至6.0%之间”。图：MSCI明晟全球所有国家指数市值(红线)与美国10年期公债收益率(黄线)走势对照，灰色部分分别标记网络泡沫和2007-08年金融危机时期

**深刻的重新定价**在作为几乎所有金融资产定价指标的29万亿美元公债市场中，收益率从5%升至6%将意味着全球资本成本的深刻调整。6%的美国公债收益率将意味着通胀预期显著上升、对美国财政可持续性的担忧加剧、或市场确信利率将在未来数年内维持在高位——亦或是这三者的综合影响。芝加哥联邦储备银行总裁古尔斯比(Austan Goolsbee)本周表示，他尚不清楚市场对收益率更长时间维持在5%的反应是否会与以往不同。景顺（Invesco）全球资产配置研究主管Paul Jackson表示，投资者关注美债收益率的原因很简单：美债是全球无风险指标，当收益率高于5%时，投资者可以锁定自2007年以来美债的最高回报。Jackson个人估算，当10年期公债收益率在12个月内平均维持在4.72%，随后开始上升时，全球股市便会开始下跌。目前美国10年期公债收益率12个月平均值约为4.34%，离上述门槛还有一些距离，但Jackson表示，他已开始减持股票，并将部分资金转投政府债券，以赚取丰厚的收益。“如果公债收益率持续上升，那么未来12个月股市走低的风险将升高，”他说。

**新兴市场面临的新问题**近年来表现强劲的新兴市场，往往是美国公债收益率飙升时的首批受害者。公债收益率上升往往会推高美元汇率，并增强美元计价资产的吸引力。这会将资本从新兴市场经济体中抽离，如果这些国家以美元计价的债务偿还成本急剧攀升，可能导致资金紧张的国家陷入危机。资金流向数据显示，上周新兴市场债券基金遭遇数月来最大规模的资金撤离，股票基金也有数十亿美元被赎回。本月新兴市场主权债务的发行规模也明显低于往常。“这对新兴市场来说并非理想局面，”Allspring Global Investments公司新兴市场股票部主管Alison Shimada表示，不过她强调，目前情况尚未“严重失控”，因此她仍保持“乐观”态度。或许最大的风险在于心理层面。一旦投资者开始质疑6%的收益率是否可期，讨论的焦点就不再仅仅是收益率的暂时飙升。这将演变为一场更全面的审视——即流动性充裕、资金成本极度低廉的时代是否已经终结，从而迫使全球资产价格长久适应更高的资本成本。Premier Miton首席投资官Neil Birrell表示，虽然股市目前尚未显现崩盘迹象，但这可能是因为投资者尚未将5%以上的收益率纳入其长期盈利预估模型中。“在大家重新运行估值模型之前，市场看起来还不错，”Birrell说道，“归根结底，数据就是数据，它们终将会反映出来。”(完)