爲什麼還是有人不相信或者無法堅持資產配置？
從開篇的資產配置理論，到後來應用45的歷史數據來測試6種以上的資產配置模型、選股、風控，這個完整的全球資產配置框架，我個人覺得是有非常大的實踐價值。在現實中，我接觸過很多客戶，中國美國的都有。讓我們管理資產的客戶中，相當一部分是做這種資產配置策略的。
這麼多年下來，基本沒有什麼客戶走，但是過程並不都是一帆風順：客戶有因爲某段時間的回報不好而質疑的，有今天大盤漲了他的策略跌了而焦慮的。最終的核心問題就是：如果全球資產配置（多元資產+選股+風控）能帶來這麼好的效果，那麼爲什麼投資人不信、或者是投了不能堅持？根據我的經驗，有以下3個主要原因。
忍受不了跟蹤誤差
我們說全球資產配置（多元資產+選股+風控）有效，這個【有效】，不是絕對的。第一，投資人要明確資產配置的目的：控制回撤、分散風險、取得與較低的風險匹配的回報；不同的資產配置做法，對風險消減的效果是大不相同的。比如我們上面測試的，如果單純的做資產配置而不做風控控制，雖然能降低一些最大回撤，比如從50%降到35%，有效果，但是35%的回撤投資人還是會堅持不住。
相當一部分投資人，在自己還沒有搞清楚資產盤配置的理念時，就盲目的聽信一些投資顧問口中的“資產配置是王道”、“資產配置風險低”等銷售口號，隨意投資，導致自己的投資預期過高。
而現實中，資產配置絕不可能每時每刻都跑贏大盤，而且做主動管理的資產配置策略（選股、風控），會產生相當的跟蹤誤差【tracking error】，也就是說有可能大盤今年漲了10%，而我的資產配置策略卻虧了5%。但是要想跑贏大盤，就要跟大盤不一樣，這是必須承擔的風險。
我們拿斯文森組合舉個栗子。 斯文森組合出自大師之手，在沒有做選股和風控之前，表現也不錯。隨着增加了選股和風控，模型的表現得到了進一步的提升，而且以標普爲對象的跟蹤誤差，也隨之升高。
選股帶來了額外收益，風控降低了最大回撤，但代價是你模型偏離標普500的概率變大了。如果你【經常的】、【不理性的】將斯文森組合跟標普500這種單一資產做對比，那麼你很有可能堅持不了這個策略的投資。
我以5年爲滾動週期，計算了斯文森這3個組合歷史上與標普500的相對錶現，畫了一個疊加面積圖。這圖什麼意思呢？正的面積，代表的就是在某個點上，斯文森組合過往5年的平均年化回報高於標普的年化回報，也就是說這個組合在過去的5年間跑贏了標普500；負的面積則反之。面積越大，差別越大。
我們看到，斯文森組合（選股）和斯文森（選股+風控）總體的年化收益均明顯高於標普500，但是以5年爲週期的話，歷史上還是有明顯的3段時間沒有跑贏：1989-1993，1996-2001，2013-2017。越主動的資產配置，跟蹤誤差就越大，就越有可能在一定週期內跑不過單一資產。
所以，作爲一個理性的投資人，不能總想着賺錢就開心，一虧錢就跑路。要知道，今天跑不過大盤，未來纔有可能跑過大盤，不經歷風雨，怎麼見陽光？除了龐氏騙局，幾乎沒有每時每刻都能跑贏大盤的策略。
總是在尋求表現最好的模型
人是有主觀能動性的，也是有認知偏差【cognitive bias】的，投資人另一個失敗的原因就是追逐表現【performance chasing】。由於各個不同的模型之間也有周期性的表現，所以投資人很容易在策略之間來回搗騰。我之前也曾經寫過一篇文章，裏面就講述了投資人喜歡追逐過往表現好的基金經理，詳情請參考文後的延伸閱讀。
在更換基金經理的前3年，那些被解僱的經理人的三年累計超額收益（超過benchmark的部分）確實較低，只有2.03%；但相比之下，那些被新僱傭的“明星”經理人，在過去三年有高達11.55%的超額收益。但是，尷尬的事情發生了：在投資者更換經理人的後三年，【被解僱的】經理人回報卻優於【剛被僱傭的】經理人。大部分情況下，盲目追逐表現好的策略、基金，是會得不償失的。
舉個例子。斯文森組合和託比組合在歷史45年裏有着差不多的年化收益率、差不多的夏普比率、差不多的最大回撤，2者的相關性也有90%。可以說2者在表現上是非常相似的。
但是這2個策略，如果以年爲單位計算的話，也是有相對好壞的。比如說，1996年到1998年的3年間，斯文森組合每年都跑贏託比組合，3年下來一共跑贏了10.57%。如果你這3年持有的是託比組合，那你一旦跟斯文森組合比較起來，肯定很難受，而且人家是耶魯掌門人的模型的，肯定牛x的。
好，換！如果你1998年底拋棄了託比組合，換到斯文森組合，不好意思，被打臉了。1999年託比組合跑贏斯文森10%，一下子把之前3年跑輸的都賺了回來，你這來回倒騰一下，損失了10%的潛在收益。奔跑在尋找表現最好的模型的路上，真的很累。
【最好的模型】，這個詞聽起來非常美好，但在實際操作中，沒有最好的模型，只有【最適合你的模型】和【你最堅信的模型】。
底層資產費用過高
大部分投資人做全球資產配置時，應該用二級市場的公募基金或者是ETF來做，這樣既簡單又便捷。但是現在市場上基金和ETF太多了，多到我好多都沒見過沒聽過。那麼投資人在尋找底層標的的時候，一定要注意基金管理費的問題。
這裏也不是叫大家盲目的去使用低管理費的基金，因爲畢竟市場上還有被動型基金和主動型基金之分（另外還有溢價、跟蹤誤差、流動性等角度），如果這個基金的理念和管理能力，對的起這個基金較高的管理費，那麼我們也是服氣的。
我們曾經有過客戶，買過一隻美國的公募基金（基金名爲Rydex S&P500 Fund），並且遵循巴菲特的長期投資理念，一直持有了快7年。
後來找到我們幫他做組合分析的時候發現：這個基金過往7年間的表現，與標普500的相關性高達99.99%，而且平均還每年跑輸標普2.7%。後來才發現，這個公募基金每年的管理費高達2.31%，我還是爲是數據出錯了！要知道同樣追蹤標普500指數的美國先鋒基金的ETF：$(VOO)$，它的年化管理費才0.05%。
這麼高的管理費，豁然解釋了爲什麼這個基金每年跑輸大盤2.7%，因爲光管理費就少了2.31%啊。再加上一些跟蹤誤差，每年跑輸2.7%妥妥的！這麼7年持有下來，100塊錢的投入，就會少賺39塊，太坑了。
所以回到資產配置中，如果你的底層資產標的貴的不合理，那麼你辛辛苦苦通過資產配置得來的年化10%～15%的回報，很有可能就會被拖累1%-2%，甚至時3%。長久的這麼複利下來，損失就大了，到頭來你一想，還不如買單一資產呢，那資產配置就廢了。
寫在最後
將雞蛋分散在不同的籃子中，是古老的智慧。從理論、實例、數據上，不管是拍腦門兒，還是實證研究，都驗證了多元資產配置是有效的。投資於單一股票和資產的風險巨大，所以在選擇配置的標的時，不能隨意，必須選取能夠平滑經濟週期的多元資產。比如簡單的將資產分散在股票類、實物資產類和債券類中，就是一種行之有效的資產配置的最基本做法。
根據投資人的風險偏好、模型理解程度的不同，我們又可以進一步的改進基礎模型。選股、風控，都是能夠幫助投資人增強資產配置模型的良藥。通過系統性的框架和可靠的策略，進行科學的搭配，基礎的資產配置模型可以衍生出不同的優秀的組合。
如果你是市場有效性假說的擁躉，堅信市場上不存在超額收益，那麼你就應該堅持用被動指數型的標的作爲資產配置中的股票頭寸，比如說標普500、滬深300這類大指數；如果你相信市場有超額收益的空間，那麼你可以選擇量化因子投資，比如價值股策略、動量股策略；
如果你對風險消減有更多的要求，同時也願意付出一點代價（較高的跟蹤誤差），那麼你應該考慮使用均線系統進行風控；有更多時間和精力、而且認同【多元配置+選股+風控】的投資人，完全可以嘗試自己動手來做配置。
學一學理論、試一試交易，其實沒有你想象中的那麼難。複雜的模型不一定等於好的模型，簡約而不簡單，纔是真理。
我寫這篇2萬字的文章確實花費了不少時間和精力，希望這些數據和框架，能夠幫助更多的投資人在全球資產配置的道路上，少踩坑，多賺錢。也給大家拜個非常晚的晚年，祝大家不管在什麼年份，都是旺旺旺。
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