SpaceX即将公开招股书，拟募资750亿美元剑指史上最大科技IPO。然而光鲜背后暗流涌动：累计亏损370亿美元，超十家头部科技公司上市时之和；调整后EBITDA高达66亿美元，GAAP净亏损却达49亿。Starlink以114亿营收独霸全球七大卫星运营商，AI部门增速却仅23%，远逊于竞争对手。这是一份极度撕裂的成绩单。
SpaceX即将公开招股书，这份文件将同时呈现令人眼花缭乱的增长故事与触目惊心的亏损数字，为这家公司史上规模最大、最具雄心的IPO拉开序幕。
此次IPO募资规模或高达750亿美元，将成为有史以来最大规模的科技公司上市。
招股书披露的信息将帮助投资者首次系统审视SpaceX旗下看似彼此割裂的多条业务线——火箭发射、卫星互联网、社交媒体、AI模型、数据中心、国防合同及火星探索。
招股书将揭示，SpaceX历史累计亏损高达370亿美元，超过此后上市的亏损规模最大的十家科技公司之和。与此同时，公司旗下卫星互联网业务Starlink去年营收达114亿美元，一家之力便抵得上全球七大卫星通信运营商的营收总和。
看点一：历史累计亏损触目惊心，超过十家头部科技公司之和
SpaceX的亏损规模在科技IPO历史上堪称前所未有。截至去年年末，公司资产负债表显示累计亏损达370亿美元，这一数字不仅超过了Didi Chuxing、Uber、Airbnb及Rivian等知名企业上市时累计亏损之和，更超过紧随其后亏损规模最大的十家科技公司的总和。
如此庞大的亏损积累，折射出SpaceX在24年发展历程中构建主导性火箭发射能力所需的巨额资本投入，以及多年来向员工授予的大规模股权激励。今年早些时候完成的对xAI的收购同样加剧了这一压力——xAI去年录得大额亏损。
看点二：调整后盈利与真实亏损之间存在巨大鸿沟
剥离主要费用项目后，SpaceX去年的财务表现颇为亮眼：调整后息税折旧摊销前利润（EBITDA）达到66亿美元。然而按照通用会计准则，公司去年净亏损为49亿美元。
二者之间的差距尤为突出。SpaceX调整项目所剔除的费用总额，是其调整后EBITDA的1.7倍。这一比例高于其他资本密集型企业，包括AI数据中心运营商CoreWeave、卫星互联网供应商Viasat，乃至马斯克旗下的另一家上市公司特斯拉。
这种差距源于SpaceX独特的成本结构——高资本支出、高股权激励叠加债务压力，共同推高了被调整项目剔除在外的费用总量。尽管企业向投资者展示非标准利润指标是惯常做法，但SpaceX调整幅度之大，在同类企业中实属罕见。
看点三：Starlink一家抵七家，卫星互联网市场独占鳌头
Starlink是SpaceX最具价值的核心资产。在短短五年间，这项卫星互联网业务已发展至主导市场的地位。
去年，Starlink营收达114亿美元，是其最大竞争对手Viasat营收的两倍以上，更相当于SES、Viasat、AST SpaceMobile、Globalstar、Iridium、Eutelsat及EchoStar卫星部门七家合计的营收总量。这一数据清晰勾勒出Starlink在全球卫星通信格局中的压倒性优势。
看点四：火箭发射商业化进展迟缓，产能正向AI轨道计算倾斜
SpaceX旗下Space业务板块（主要为外部客户提供火箭发射服务）去年增速明显放缓，营收仅增长8%至41亿美元，主要依赖来自美国国防部和NASA的合同。
增速低迷的根本原因在于：SpaceX去年共完成165次猎鹰9号发射，其中仅43次承接了外部商业客户，近四分之三的运力被Starlink自用，且这一比例较往年有所上升。招股书草案直言，"客户发射次数及单次发射均价在2024至2025年间基本持平"。
更值得关注的是，招股书草案透露，SpaceX未来将把原本服务于Starlink的大量发射运力转向AI业务，用于将服务器等算力设施送入轨道。这一战略转向或将进一步压缩对外商业发射的可用产能。
看点五：AI部门增速黯淡，难与OpenAI和Anthropic抗衡
SpaceX的AI部门整合了社交媒体平台X及旗下拥有Grok聊天机器人的xAI。然而从数据来看，该部门的增长表现难称亮眼。
去年xAI营收增幅仅为23%，与竞争对手的差距悬殊：据The Information报道，Anthropic同期营收增幅超过1000%，OpenAI增幅则接近300%。
更值得注意的是，AI部门的营收目前主要来源于社交媒体平台X，而非AI业务本身，具体占比尚不明朗。公司将该部门增长归因于"订阅收入增加，以及广告和平台服务收入提升"，这进一步凸显了AI变现能力仍待验证的困境。
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